刊登日期/Date：May 2008

刊物名稱/Publication：首席財務官CF0 World

首席財務官：到歐洲去？

   中國的創業板漸行漸近卻始終沒有出臺，紐約泛歐交易所集團下的歐交所創業板Alternext卻在不久前迎來了兩家中國公司，這個不為中國企業所熟知的資本平臺正成為快速發展的中小企業CFO們預赴海外拓展的新選擇。

文/呂丹

    2008年3月25日，中國最大的專業玉米油生產商及出口商——中國玉米油股份有限公司，登陸紐約泛歐交易所集團旗下的歐交所創業板Alternext，成為該創業板迎來的第一家來自中國的上市公司；4月8日，交易代碼為“ALHUA”的、來自中國浙江上虞市的房地產企業——華程房產，亦成功登陸該板塊，成為中國首家在歐交所創業板上市的地產商。

    由于海外拓展步伐的加快以及美國資本市場的嚴苛準入制度和高昂的人市及維護費用，歐洲證券市場逐漸走進中國企業的視線。同時，受次貸危機和美國經 濟衰退所累，越來越多的本土企業開始關注歐洲資本市場，但如果歐洲資本市場如外界猜測般寬松自由，它將如何保護投資人的利益，登陸歐洲資本市場又能紿海外 拓展的中國企業帶來怎樣的特殊價值，以及與陌生的歐洲資本市場對接時，本土的CFO們要面對哪些機遇和挑戰，將是意圖謀求國際化發展道路的中國企業和CFO們必須面對的問題，為此，《首席財務官》廣泛而深入采訪了登陸歐交所創業板的中國公司、紐約泛歐證券交易所集團相關人士以及深諳海外信息披露并對各個交易所頗有研究的專業人士，試圖為CFO們投資歐洲做一管窺。

選對，不選貴

作為全球最大的金融交易平臺，紐約泛歐交易所集團（NYSE Euronext） 是由紐約證券交易所集團（NYSE）和泛歐證券交易所（Euronext）于2007年合并而成，而泛歐交易所則是全球第一家聯合的跨境交易所，2000 年9月22日由阿姆新特丹、市魯塞爾和巴黎三家交易所合并成立，并在2002年初通過收購倫敦國際金融期貨和期權交易所（LIFFE）以及葡萄牙交易所實 現了擴張。中國玉米油登陸的Alitemext別是泛歐交易所在2005年成立的，面向中小企業、基于全面電子化交易平臺運營的創業板市場。

“選擇與公司條件相適應并能加強公司股票吸引力及其價值的股票交易所，即選擇正確的市場來發行公司股票，與其說是一門科學不如說是一門藝術。”中國玉米油股份有限公司CFO王福昌接受訪問時首先強調的就是這一點。從最初準備海外上市到最終在交易所掛牌,中國玉米油股份有限公司共歷時18個月，這其中包括了市場選擇的時間。原本是想選擇英國的AIM市場（倫敦證交所的創業板），由于市場時機等原因而最終選擇了在巴黎的歐交所創業板上市。

  歐交所之所以“適合”中國玉米油，王福昌認為主要基于以下幾個原因：第一，相對國內市場而言，歐洲市場的成熟和穩定是其最大的特點；其次是去年泛歐變 易所與紐交所合并后成為全球最大的交易所集團，在那里上市更具挑戰性；第三，歐交所逐漸感受到了中國企業高速增長的潛力，對中國民營企業到法國上市非常歡 迎，投資者表現出了極大的熱情；最后，歐交所開放程度高，接納了歐洲許多國家的企業掛牌交易，相對其他市場估值較高、股價定位趨于理性。

 對此，紐約泛歐證券交易所董事總經理、大中華及東亞區主管楊戈認為，歐洲大陸是一個非常大的經濟實體和資本市場，因此是欲赴海外上市的中國企業不應忽略 的市場；與此同時，企業所屬的行業與上市地域的產業環境密切相關，泛歐交易所的平臺覆蓋法國、比利時、荷蘭和葡萄牙，有很大的市場價值。

  此外,對上市公司海外信息披露和投資者關系領域有深入研究的專業人士認為,歐洲各個交易市場行業特點鮮明，在歐交所上市不僅僅能上市融資，同時可以將這個平臺與公司的長期發展戰略結合起來,實現擴展業務的目的。比如許多科技、消費品、公共設施等行業的公司選擇在泛歐交易所上市；德交所則在環保、新能源、汽車等行業有很多杰出的上市公司。國內企業在選擇交易所的時候，也會越來越多地考慮到這一點。

 “中國有很多服裝行業的公司，計劃選擇去巴黎上市，因為在世界服裝之都上市會凸顯他們在這個行業的領先地位，也能與法國同行有更密切的合作，包括可能收購歐洲大陸的知名品牌。”楊戈舉例道。

    而中國玉米油的選擇也是看中了這一點，由于消費習慣等因素，目前玉米油在國內一直是個小油種，市場份額不到5％，而豆油、花生油占了幾乎大部分市場。“我們的產品主要市場在海外，選擇歐交所上市也是擴大玉米油公司在歐洲的影響，提升品牌的影響力并促進產品出口。”王福昌坦陳選擇歐交所上市是公司對重點市場作出的一箭雙雕之舉。

    另外，上市的各項費用比較也是中小企業在選擇交易所時無法忽略的因素。楊戈介紹道，美國證券市場監管比較嚴格，給企業增加了一定的合規成本，對于 規模不大的企業來說，承受這種成本去美國上市可能不是最好的選擇。除去傳統費用，包括審計、律師、投資者關系、交易所等費用以外，《薩班斯·奧克斯利法 案》也為美國上市公司增加了一項內控審計費用，因此相對于公司規模不大的企業而言．去歐洲上市也許更合理。

“靈活的”門檻

    公眾普遍認為是美國證券市場的嚴格“嚇跑”了預赴美上市的企業，但不那么嚴格的市場能否有效保護投資者的利益更是業界關注的話題。

對此，楊戈特別強調說，歐洲和美國的證券監管肯定有很多差異，但出發點都是一樣的，就是要保護投資人的利益、維護市場的公正、公平、公開，讓市場高效率的 運作。各個國家的監管體系從本質上講都是差不多的，歐洲的各個市場監管層面也是非常嚴格和細致的，只不過美國的監管在程序上對上市公司更加嚴謹，比如必須 按照404條款來進行內控審計，涉及到大量的文件工作，而歐洲市場在程序上則相對靈活一些。

王福昌則從企業角度闡述了“歐洲門檻”的優勢，“歐交所的監管是全方位、全過程和終身制的，對投資者的保護更細致。我們也同樣本著對投資者負責的態度，讓 短期利益服從長期利益，實實在在把企業做大做強。歐交所對任何企業都是公平的，我們有和歐洲企業平等的心態，接受他們的審查并得到了其認可。”

“取得歐交所創業板的認可比較容易的原因是它的開放程度高，其二是我們公司的財務報告一直都按照國際會計準則執行，其他方面也都符合歐變所的要求。”王福昌補充道。除了靈活的程序外，更適合中國企業發展階段和需求的上市標準也是吸引這些企業的原因。

紐約泛歐交易所集團公布的歐交所創業板上市標準顯示：

I 兩年財務記錄（投資基金可以不滿足此標準）；

Ⅱ 發行流通股市值不低于250萬歐元，或私募資金不少于500萬歐元；

    Ⅲ 遵循國際財務報告準則，美國會計準則或附帶差異調節表的本地會計準則。

就此標準，楊戈向記者做了詳細的說明。“兩年的財務記錄不需要一定是贏利的記錄，只要是有經過審計的財務報告就可以，這大大降低了中小企業的上市門檻；通過私募直接在二板上市是相對于其他交易所而言較為獨特的，超過500萬歐元的發行規模對一般企業都是比較容易達到的，在最近市場動蕩的形勢下，可以集中精力向有限的機構投資者募集資金，通過私募方式上市，等市場回暖后再向公眾進行再次融資，募集更多資金。”中國玉米油和華程房產都是通過私募方式進行上市的。

 此外，歐交所創業板是一個“交易所自我監管”的市場。據楊戈介紹，考慮到與主板要有所區別，使不那么成熟的公司有上市的可能性，研以在設計創業板時把更 多的決策權交給了市場和投資者，也就是交易所自我監管市場，企業上市不需要證券監管機構批準，對于信息披露的形式，表達可以有一定的靈活性。這與英國的AIM市場類似，但歐交所創業板的市場覆蓋范圍更大。

    “交易所自我監管的市場對企業上市更有便利，不過也有其先天的弱點，就是投資者結構方面，比較大的、追求長期穩定的投資收益的基金一般不會選擇這個市場。”楊戈特別提醒說。

    盡管對創業板上市的公司管理沒有對主板上市公司那么嚴格，但公司要選擇一個泛歐交易所批準的上市保薦人，而且要在上市公司的整個上市周期內為其提 供幫助，即保薦人制度，這個保薦人不但要幫助公司上市，上市之后也要進一步輔導公司將來信息的披露。在一定程度上達到了樹立投資者信心的目的。

IR的全球挑戰

    近年，越來越多的境外變易所看中了中國市場的潛力，他們在各種中介公司的支持下，紛紛在華開展了積極的推廣，吸引國內企業擊各自的市場上市，這也在客觀上增加了中國企業的選擇。

    然而，歐洲對于大部分中國企業而言仍然是一片陌生的大陸，中國的投行等中介機構也鮮有歐洲上市的經驗。全程參與整個登陸Aiternext 過程的王福昌感觸頗深，“總的來說，世界對我們的了解還不夠。他們從各個渠道取得的信息與我們了解的信息不夠對稱，要多向他們介紹情況，讓其盡可能多的了 解我們；其次是盡量用數據說話。”王福昌還強調，選擇中介機構重要的是在選擇對象的規模、經驗等方面做好定位，不必貪名、貪大，此次中國玉米油公司選擇的 保薦人Invest Securities就是法國當地的一家中等規模的投行。

    隨著越來越多的中國公司選擇歐洲上市，也會有相應的中介機構關注歐洲資本市場。楊戈為中國企業提出的建議是：做好準備。“現在市場波動比較劇烈，很多企業推遲了上市計劃，但從業務發展角度來講還要繼續推進，一旦市場有所好轉的話就不會錯過好的時間窗口。”

    IR業 內人士認為，地域、語言、市場、文化背景的差異，海外投資人對國內企業的了解還很少；中國企業因為歷史的原因在透明度方面比起成熟市場還要差一些，因此我 們更應該以較高的標準要求自己，積極主動地透過各種渠道向投資人介紹自己，提升影響力，以獲得投資人的興趣和信心。這對上市公司來講，確實意味著要花更多 的精力做信息披露的工作，但正是諸如通過發布公告、電話或者網絡會議和路演等形式與投資人溝通的工作，增加了投資人對公司的信心，使投資人更愿意投資。

“相對而言，不容否認的是歐洲投資者對中國經濟和中國企業的了解程度不如美國投資者對中國的了解程度高，去美國上市的中國公司在IR方面做的比較好，希望在歐洲上市的公司也能加大對自己的宣傳力度。”楊戈坦言。

    目前，證券交易所發展中呈現的全球范圍內國際整合趨勢，給企業的投資者關系和CFO 提出了更大的挑戰。采訪中，來自投資界和企業界的人士普遍認為，理想狀態的交易所，應該是真正具有全球性的，在這個交易所掛牌，全球各地的投資人都有可能 來直接投資公司的股票。紐交所和泛歐交易所的合并就是朝著建立一個跨國界、跨大洋交易所的方向在努力。未來，全世界可能只剩下幾個大的交易所集團，紐交所 在領導這個潮流，并且歐交所也是早期在實踐這樣模式的交易所。跨境和24小時不間斷交易是紐約泛歐交易所未來的發展方向。這對上市公司和投資者的意義在 于，它將是個全球概念．投資者基礎非常廣泛，對于公司股票的流通性有極大幫助。“但同時帶來的挑戰是在全球范圍內做IR，這對CFO來說并不容易。此外。 多地上市增加了交易成本，是否值得企業投入精力和資金需要CFO做出理性的評估。”

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